近日，广东太平洋资管与广州金融资产交易中心（下称“广州金交中心”）合作挂牌推出5项小额信贷资产收益权产品，涉及金额1.3亿元。今年初，该公司曾与前海金融资产交易所（下称“前海金交所”）合作推出同样的产品。
早在2011年， 重庆金融资产交易所（下称“重庆金交所”）在全国范围内最先推出小额贷款资产收益权转让交易，当时在市场上引起极大的反响，为此，监管层还特别下发了对于该业务的风险提示。四年来，尽管重庆金交所并没有放弃该业务，且被其他交易所复制扩散，但业内对于小额信贷资产收益权转让这一模式一直意见分化。
有市场人士认为，这是对于小贷资产证券化的探路，有助于破解小贷公司的融资难题；也有人认为，这种类资产证券化的交易结构存在天然的缺陷，势必带来风险。
成本高了受不了
根据重庆金交所的模式，小贷公司将部分优质资产打包，通过重庆金交所出让给金交所的做市商，由做市商打包购买收益权后，再将资产切割为若干小份，卖给市场投资者，到期后小贷公司再向做市商回购。
11月7日，重庆金交所还新上线了一款产品期限为6个月的产品，由瀚华金控担保，产品规模为1000万元。
今年4月，广州金交中心开业，其中，小额信贷资产收益权是核心业务，其管理层此前曾专门赴重庆金交所取经。广州金交中心董事长兼总经理黄成表示，目前在交易中心完全备案的项目达到13笔，金额超过4亿，正在接洽的项目超过40笔。
而交易所之所以如此看重该业务，一方面也是揣摩到小贷公司对于资金的渴求。
根据规定：小贷公司的主要资金来源为股东缴纳的资本金、捐赠资金，以及来自不超过两个银行业金融机构的融入资金，小贷公司从银行业金融机构获得融入资金的余额，不得超过资本净额的50%。实际上，小贷公司目前已经很难获得银行的输血，而在小贷资产证券化尚未正式启程之前，小额信贷资产收益权的模式无疑为小贷公司提供了一条实际的融资路径。
“从交易模式看来，开展小额信贷资产收益权的交易所将其定位为类资产证券化，资产证券化的显著特征就是出表，风险完全隔离，而这个类资产证券化的业务并未出表，只是收益权的转让，所有权并未发生转移，更像是债务融资工具。”一名熟悉该业务的相关人士在接受《第一财经日报》采访时说，“未出表可能基于两方面原因考虑，第一是控制小贷公司的融资杠杆不能突破相关政策限制，二是附加多重保障措施。”
一直以来，小贷公司的监管权都归属地方金融办，所以各个地方对于小贷公司融资杠杆的规定也不尽相同。近两年，不少地区在50%的基础上相继提高了融资比例，比如重庆是230%，海南是200%，广东是100%。
“尽管小额信贷资产收益权是一种融资路径，但在我们看来，资金成本太高了，难以承受。”广东一小贷公司负责人在看到广州金交中心上线的小额信贷资产收益权产品后感慨。
广州金交中心挂牌的产品绝大部分年化收益率为10%，而重庆金交所可以做到低于7%。
“这块业务要想做大，交易所有两个重要的问题需要解决，一是资金成本，小贷公司对资金成本非常敏感，业务能做多大取决于成本能够下降到什么程度；第二就是杠杆。”广州金交中心一位相关负责人对《第一财经日报》说，“目前我们正在联络几家对于资金成本不敏感的大型机构进入，这些机构一方面能够提供更加便宜的资金，另一方面认可小贷公司的风险。”
风险大了更不行
那么，究竟这种类资产证券化的产品风险在哪里？有专家认为，主要还是缺乏特殊目的机构（SPV）。资产证券化最重要的创新就是“破产隔离”，即发起人通过“真实出售”的方式向SPV转让适宜于证券化的、同质的、独立的基础资产，使证券化的资产质量与发起人自身的信用水平分离开来，投资者不会受到发起人的信用风险的影响。
“简单来说，就是对事不对人，就算这个公司是个流氓，只要这块拿来证券化的基础资产是优质的，就不会有影响。”一名券商人士对《第一财经日报》说。
而在广州金交中心和前海金交所挂牌的产品中，小贷公司既是发起人又是出让人，且只考虑小贷公司的主体信用评级，也就是说，这个小贷公司可能是个“好人”，但一旦小贷公司发生破产或者重大损失，投资者的收益可能打水漂。为此，多重担保的设计至关重要。
“从理论上讲，担保机构环节的嵌入是非常合理的，但如果收益权交易产品背后的资产池膨胀到足够规模后，市场上有几家担保机构能够真正承担起小贷资产交易的现金流断裂带来的风险？”广东金融学院区域金融政策研究中心主任李华民说。
他认为，在上述小额信贷资产收益权交易产品设计中，存在进入收益权交易的小贷资产的遴选环节，把进入收益权交易的小贷资产单独“立表”，实际上是一种资产隔离行为，某种程度上来说存在着具有SPV功能的机构。“但问题在于，收益权交易产品所对应的小贷资产是否真正严格做到独立建表，以及对于收益权转让的‘真实标的’的确认问题。”他说。
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